贵州茅台(600519)2026年三季报业绩说明会点评：市场化 夯实长期价值

事件:


　　2026 年11 月10 日，贵州茅台召开2026 年三季报业绩说明会，会上公司管理层表示，自2026 年伊始，公司开启了以消费者为中心、以市场需求为驱动的市场化改革与转型工作，目前贵州茅台酒、茅台酱香酒的市场整体呈现产品供给适配、市场价盘稳定、渠道库存良性的态势。


　　投资要点:


　　改革成效显现，供需逐步适配。公司2026 年前三季度产品销售量同比增加，全系产品吨酒单价回归适配真实消费需求，成本费用利润率处于近十年合理区间。具体分产品看，茅台酒本轮改革重在市场端，量价平衡、市场稳健成为考量、判断市场运营良性状况的重要依据，同时2027 年度茅台酒下沙生产已经结束，未新增基酒产能，亦是围绕供需平衡合理安排产能释放节奏。茅台酱香酒在三季度抓住了“双节”动销机会，整体渠道库存良性，终端动销较好，单Q3 营业收入同比增长明显，但其产品力、品牌力、市场基础仍然有待提升，以动销为驱动的精细化市场运营水平还要提高，市场稳定、量价平衡将是后续茅台酱香酒市场运营的主要锚点。展望Q4 看，茅台酒投放需考量、保证坚守传统工艺的供给侧平衡，我们预计整体投放量有限，有效保障批价平稳运行。


　　渠道变革并非稀释茅台酒稀缺性，而是推动其价值回归。茅台酒的稀缺性源自独特不可复制的自然生态、微生态和人文生态的长期协同。


　　过去由于供给侧的层层“隔热”，流通渠道梗阻、炒作造成的消费者买酒不便，本质上是供给与消费需求不适配。2026 年，公司推进市场化改革，构建“自营”+“社会”“线上”+“线下”良性渠道生态，全系产品上i 茅台，自营店面向社会开放销售，让产品价值更好地回归真实消费，让更多消费者“公平、保真、便捷”地买到贵州茅台酒。


　　我们认为，渠道ToC 转型并不意味茅台酒稀缺性减弱，反而有助于消除流通环节的非理性溢价，强化真实消费价值。


　　售卖机制持续优化，i 茅台迈向精细化运营。2026 年11 月11 日起，i 茅台推动售卖机制由“定时抢购”向“日常售卖”转变。其中，精品茅台、生肖酒、陈年15 年酒等16 款茅台酒产品将采用全天动态补货模式，其余产品暂沿用原有投放机制。我们认为，此次调整是公司市场化改革向精细化运营推进的重要举措。一方面，通过动态补货精准地匹配不同产品的终端需求，提升供需适配效率；另一方面，有助于弱化消费者集中抢购带来的购买门槛，进一步减少流通环节的非理性溢价，消除供给和真实消费间架起的多个“隔热层”。


　　投资建议：市场化更进一步，聚焦长期价值，维持“买入”评级。2026年贵州茅台持续深化市场化改革，当前改革效果已显现。长期来看，我们认为i 茅台有望升级为消费者日常购酒的重要入口，进一步夯实市场化运营的基础，让更多人读懂茅台酒独特难以复制的自然生态、微生态和人文生态，从而推动消费者价值、公司价值和股东价值相统一。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为1746/1830/1984 亿元，同比分别增长2%/5%/8%；归母净利润分别为826/874/938 亿元，同比分别增长0%/6%/7%，维持“买入”评级。


　　风险提示：消费复苏不及预期、市场化改革受阻、高附加值产品销售不及预期、白酒批价下滑、消费税调整等。

□.刘.旭.德    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司