贵州茅台(600519)：改革转型循序渐进 聚焦C端感知及精细运营

公司近况


　　11 月10 日，公司3Q26 业绩交流分享渠道协同、服务优化、产品策略等方面的更新规划；11 月11 日，i茅台投放规则调整，除500ml、1L飞天（含次新酒）及生肖珍享版外，其余产品均采取全天动态补货模式。


　　评论


　　市场化改革持续推进，下一步将聚焦加强渠道协同、服务跃升。


　　1）渠道协同方面，一是完善社会渠道商授权机制，二是i茅台逐步向满足消费者需求的日常售卖模式转变，三是自营店持续向全社会开放销售，拓展目标客群。2）服务跃升方面，一是以i茅台协同线下门店等服务载体，系统构建C端客群感知体系；二是构建消费者全周期运营体系，融合多元消费场景。我们认为公司改革直击痛点，i茅台+自营店持续扩大消费者触达，相比直销增量，更重要的意义在于加强C端感知、实现运营闭环、保障供需适配。


　　精品销售量价平稳，C端精细化运营将逐步补强。26 年精品通过自营+代售模式协同销售，全年计划执行有序，市场价格稳定、量价整体平衡。后续将持续优化线上高效触达、线下服务转化的渠道协同机制：也将围绕消费群体画像、专属IP活动、品质表达、品牌文化及饮用场景开展精细化运营。我们认为，26 年精品量价均表现平稳，且1Q26 渠道库存有一定消化，非标需求筑底形势明朗。伴随公司对高价值产品的C端运营方案持续打磨，产品结构优化空间有望逐步打开。


　　系列酒按需投放，市场化转型稳扎稳打。27 年公司计划延续市场化转型,一是构建需求驱动的投放机制；二是引导渠道向C端运营转型；三是优化市场政策支持；四是深耕“2+N”产品体系，做强1935 与王子酒，重点培育华茅酒新品。我们认为，26 年系列酒收入同比基本持平，销售质量有所提升；1935 控制投放，渠道价格倒挂显著改善；王子酒等产品则逐步打开市场，贡献增量。


　　盈利预测与估值


　　我们维持26/27 年盈利预测不变，维持目标价1670.98 元，对应26/27 年25.1/24.1 倍P/E，现价对应26/27 年21.1/20.3 倍P/E，有19.2%上行空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　宏观经济及白酒需求修复不及预期，产品结构波动。

□.孙.瑜./.王.文.丹./.祝.美.学./.季.雯.婕    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司