羚锐制药(600285)：利润弹性释放 盈利能力稳健提升

核心观点


　　10 月28 日，公司发布2026 年三季报，前三季度实现营业收入31.40 亿元，同比增长3.24%；实现归母净利润7.19 亿元，同比增长10.43%；实现扣非归母净利润6.59 亿元，同比增长8.85%，业绩超出我们此前报告预期。展望后续，公司核心品种聚焦银发经济赛道，产品品牌力较强，需求稳定释放，芬太尼透皮贴剂纳入新版基药目录，有望贡献新增量；外延并购的银谷制药整合提效顺利，有望为公司注入增长新动能。


　　事件


　　公司发布2026 年三季报，业绩超出我们此前预期10 月28 日，公司发布2026 年三季报，前三季度实现营业收入31.40 亿元，同比增长3.24%；实现归母净利润7.19 亿元，同比增长10.43%；实现扣非归母净利润6.59 亿元，同比增长8.85%，业绩超出我们此前报告预期。


　　简评


　　利润弹性释放，经营质量稳步提升


　　2026 年前三季度，公司实现营业收入31.40 亿元，同比增长3.24%；实现归母净利润7.19 亿元，同比增长10.43%；实现扣非归母净利润6.59 亿元，同比增长8.85%。其中Q3 单季实现营业收入9.92 亿元，同比增长5.29%；归母净利润2.24 亿元，同比增长26.71%；扣非归母净利润1.94 亿元，同比增长19.16%，业绩环比改善趋势明显，利润端表现好于收入端，主要由于公司持续推进费用管控，单三季度期间费用率同比下降4.51 个百分点。


　　院内边际改善，长期受益老龄化。2026 年第三季度，核心大单品通络祛痛膏院内市场压力逐步缓解，收入增速环比有所改善，而且该产品Q4 基数较低，且长期受益于老龄化趋势，后续增长有望加速。“两只老虎”袋装产品在提价影响基本消化后，恢复性增长良好，盒装产品保持稳健增长态势，预计在Q3 院外渠道延续回暖态势下，该系列仍保持稳健增长。芬太尼透皮贴剂表现较好，并于2026 年7 月被纳入新版《国家基本药物目录》，有望进一步扩大在各级医疗机构的覆盖，贡献长期增长动力。展望后续，我们认为，公司核心产品知名度较高，有望长期受益老龄化，随着院内合规政策常态化，集采影响边际减弱，公司核心产品全年有望稳健增长。


　　产品梯队持续丰富，银谷稳健贡献。近年来，公司持续围绕骨科、呼吸、皮肤、消化系统等领域，聚焦大病种、大品种开展研发布局。26H1，公司获批盐酸氮?斯汀鼻喷雾剂、铝碳酸镁咀嚼片，并取得肤痒颗粒补充申请批准通知书，进一步完善了呼吸、消化及皮肤科等领域产品布局。此外，银谷制药受益于收购后的整合提效，利润率有望显著提升。其核心产品必立汀?（苯环喹溴铵鼻喷雾剂）作为国内唯一的鼻用抗胆碱能鼻喷雾剂，覆盖过敏性鼻炎与感冒后鼻炎双适应症，具备差异化优势，后续将贡献额外增量。


　　业绩稳健增长，分红有望维持高位


　　展望后续，我们认为，公司院内压力逐步释放，随着系列政策逐步落地，公司等合规企业有望受益。且公司通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏及培元通脑胶囊等核心产品有望受益于银发经济稳健放量，叠加公司积极推进产品梯队建设，芬太尼透皮贴剂等新品持续贡献增量。盈利能力方面，公司持续管控生产成本及费用投放，产品现阶段价格相对较低，仍有一定提价空间。考虑到公司Q4 基数较低，我们看好公司Q4 业绩延续快速增长趋势。此外，公司分红比例相对较高，后续有望继续保持。


　　毛利率受品类结构影响，控费效果较好


　　2026 年前三季度，公司综合毛利率为79.04%，同比下降1.98 个百分点，主要系产品结构变化及去年同期基数较高所致。费用端管控成效显著，销售费用率46.23%，同比下降1.03 个百分点；管理费用率3.97%，同比下降1.85 个百分点；财务费用率-0.31%，同比下降0.14 个百分点；研发费用率2.56%，同比下降0.88 个百分点。


　　经营活动产生的现金流量净额同比增长108.26%至10.21 亿元，主要系销售商品收到的现金增加及支付其他与经营活动有关的现金减少所致。其余指标相对稳定。


　　盈利预测及投资评级


　　我们预计公司2026–2028 年实现营业收入分别为41.07 亿元、45.18亿元和50.03 亿元，分别同比增长6.6%、10.0%和10.8%，归母净利润分别为8.37 亿元、9.40 亿元和10.54 亿元，分别同比增长10.3%、12.3%和12.1%，折合EPS 分别为1.48 元/股、1.66 元/股和1.86 元/股，对应PE 为15.8X、14.0X、12.5X，维持买入评级。


　　风险分析


　　1、产品推广不达预期：公司销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2、药品降价风险：公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险：中药材价格会受到宏观环境、自然灾害、种植条件等多种因素的影响，容易出现较大幅度的波动，如果中药原材料价格上涨，公司生产成本可能会大幅上涨，进而影响公司利润；4、应收账款周转风险：


　　倘若公司应收账款周期延长或无法收回，或将为公司带来时间和经济上的损失；5、政策风险：医药行业属于高监管行业，倘若出现较为严苛的政策，可能对公司经营造成不利影响。

□.袁.清.慧./.沈.兴.熙./.贺.菊.颖    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司